4Q18 Preview
호텔신라의 4Q18 예상 연결실적은 매출액 1.17조원(+32% YoY), 영업이익 496억원(+220% YoY), 당기순이익 349억원(+397% YoY). 이는 영업이익 기준으로 컨센서스를 10% 가량 하회하는 수치. 사업부별 예상 연결 영업이익은 면세점 461억원(본사 431억원, 창이점/홍콩점 30억원), 호텔/레저 35억원

국내 면세점 실적(별도 기준)은 매출액 7,890억원(+28% YoY), 영업이익 431억원(+100% YoY) 추정. 시내점 매출은 5,902억원(-5% QoQ), 공항점 매출은 1,987억원(-5% QoQ)으로 QoQ로 각각 소폭씩 감소 예상. 국내 면세점 OPM은 5.5%(-1.3%p QoQ)로 하락 전망. 시내점 OPM은 연말효과로 QoQ 하락, 공항점 적자폭은 인천공항점 T1 임차료 인상(매년 9월) 효과로 QoQ로 확대 추정

2018년 10~11월 국내 시내면세점 산업 매출액은 월평균 11.7억달러를 기록해 7~9월 월평균 대비 1% 감소. 현대백화점면세점이 11월에 오픈한 점을 감안시, 4Q18 국내 시내면세점 시장은 수요가 약보합을 기록한 가운데 공급이 증가한 국면으로 볼 수 있음

과도한 패닉 지양해야
동사의 주가는 2018년 10월 이후, 10만원대 → 7만원대로 하락. 주요 이유는 다음과 같음: 1)미중 무역분쟁으로 인해 위안화 약세현상이 지속되는 가운데, 서울 시내면세점 산업매출이 월간 10억달러대에서 정체되면서 따이공 중심의 고속성장에 대한 기대감 약화. 2)2019년 1월에 시행되는 중국 전자상거래법이 따이공의 전방시장인 중국 웨이상 시장 위축으로 이어질 것이란 불안심리 확산

중국 언론보도에 의하면, 최근 다수의 따이공이 재고정리, 폐업, 전업에 나선 것으로 포착. 이들은 중국에서 사업자 등록을 해야 하는 웨이상과 대규모로 거래하는 기업형 따이공들인 것으로 추정. 이는 국내 화장품 수출데이터를 통해서도 유추 가능. 2018년 12월 홍콩향 화장품 수출은 5,893만달러(-29% YoY)로 감소했는데, 한국 화장품 수출물량의 일부가 기업형 따이공을 통해 홍콩-심천루트로 들어간다는 점을 감안시 기업형 따이공의 수요가 중국 전자상거래법 시행을 앞두고 위축된 것으로 볼 수 있음

동사의 대외 영업환경은 불안한 상황이지만, 2017년 3월의 금한령 당시와 비교하면 양호한 수준임. 1)기업형 따이공은 동사 따이공 매출의 10% 미만에 불과. 한국 면세점 가격과 중국 소매가격간의 격차를 감안시, 주력시장인 개인형 따이공 시장은 유지 가능한 시장으로 판단. 2)시점을 특정하긴 어렵지만, 중국 단체관광객 회복 기대감 존재. 3)금한령 당시엔 따이공이 중국 단체객 수요를 빠르게 대체할 것이란 기대감이 없었음. 당시 기준, 동사의 바닥권 PBR은 2.2배였음.[그림7] 동사의 2019E BPS 25,439원에 PBR 2.2배를 대입시, 동사의 바닥권 주가는 5.6만원으로 산출